• 前言

在智能手機(jī)銷量下滑的大背景下，蘋果、小米、傳音業(yè)績(jī)卻逆勢(shì)增長(zhǎng)，原因幾何？消費(fèi)電子行業(yè)，屬于得“用戶者”得天下。而要深度綁定用戶，除了需要豐富產(chǎn)品品類拓展更多用戶、持續(xù)不斷的創(chuàng)新外。還需深刻洞見消費(fèi)者內(nèi)在痛點(diǎn)與需求，積極擁抱客戶消費(fèi)習(xí)慣變化。

• 三大龍頭業(yè)績(jī)集體超預(yù)期

1、2020年披露財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

2020年10月30日，蘋果公司發(fā)布2020財(cái)年年度報(bào)告，2020財(cái)年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2745.15億美元（折合人民幣18700.24億元），同比增長(zhǎng)5.5%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)574.11億美元（折合人民幣3910.8億元），同比增長(zhǎng)3.9%。

2021年4月26日，小米集團(tuán)發(fā)布2020年年報(bào)，2020年其實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2458.66億元，同比增長(zhǎng)19.45%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)（經(jīng)調(diào)整后）130.06億元，同比增長(zhǎng)12.78%。

4月27日，傳音控股發(fā)布年度報(bào)告，2020年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入377.92億元，同比增長(zhǎng)49.1%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)26.78億元，同比增長(zhǎng)49.07%。

2、從智能手機(jī)出貨量數(shù)據(jù)來(lái)看：

蘋果公司——2021年Q1蘋果手機(jī)全球出貨量0.552億部，同比增長(zhǎng)50.4%；全球智能機(jī)市場(chǎng)份額16%，同比提升2.7%，排名第二。

小米集團(tuán)——2021年Q1小米手機(jī)全球出貨量0.486億部，同比增長(zhǎng)65%；全球智能機(jī)市場(chǎng)份額14.1%，同比提升3.4%，排名第三。

傳音控股——根據(jù)中信證券估算，2021年Q1智能機(jī)出貨量約為1870萬(wàn)部（同比基數(shù)約900萬(wàn)），全球智能機(jī)市場(chǎng)份額約為5.41%；功能機(jī)出貨量約3280萬(wàn)部。

3、從機(jī)構(gòu)一致預(yù)期收入來(lái)看：

蘋果公司——2021-2022財(cái)年，金融機(jī)構(gòu)一致預(yù)期收入規(guī)模大約為3475.67億美元、3706.01億美元、3972.56億美元，預(yù)期同比增速分別為26.61%、6.63%、7.19%。

根據(jù)其歷史三年一季報(bào)收入（對(duì)應(yīng)蘋果財(cái)年為二季報(bào)）占全年收入的平均比重（22.19%）計(jì)算，一季報(bào)其收入需達(dá)到771.25億美元左右，同比增長(zhǎng)32.26%，才能符合市場(chǎng)預(yù)期。

根據(jù)其公布的2021財(cái)年二季報(bào)數(shù)據(jù)，其二季度（對(duì)應(yīng)2021Q1）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入895.8億美元，同比增長(zhǎng)53.6%，超出市場(chǎng)一致預(yù)期。

小米集團(tuán)——2021-2023年，金融機(jī)構(gòu)一致預(yù)期收入規(guī)模大約為3294.66億元、4031.14億元、4761.18億元，同比增速分別為34%、22.35%、18.11%。

根據(jù)其歷史三年一季報(bào)收入占全年收入的平均比重（20.38%）計(jì)算，一季度其收入需達(dá)到671.45億元左右，同比增長(zhǎng)35.1%，才能符合市場(chǎng)預(yù)期。

根據(jù)其公布的2021年一季報(bào)數(shù)據(jù)，其一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入768.82億元，同比增長(zhǎng)54.7%，也超出市場(chǎng)一致預(yù)期。

傳音控股——2021-2023年，機(jī)構(gòu)一致預(yù)期收入規(guī)模大約為482.75億元、609.41億元、815.19億元，同比增速分別為27.74%、26.24%、33.77%。

根據(jù)其歷史三年一季報(bào)收入占全年收入的平均比重（17.14%）計(jì)算，一季度其收入需達(dá)到82.74億元左右，同比增長(zhǎng)46.57%，才能符合市場(chǎng)預(yù)期。

根據(jù)其公布的2021年一季報(bào)數(shù)據(jù)，其一季度實(shí)現(xiàn)112.52億元，同比增長(zhǎng)99.34%，超出市場(chǎng)預(yù)期。

• 主營(yíng)業(yè)務(wù)分析

體量方面，以2020年收入為例，換算成人民幣對(duì)比，蘋果公司（18700.24億元）>小米集團(tuán)（2458.66億元）>傳音控股（377.92億元）。

從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，目前幾家公司均以硬件產(chǎn)品銷售為主。我們分別來(lái)看：

蘋果公司——收入主要來(lái)源于產(chǎn)品（2207.47億美元，占比80.41%）和服務(wù)（537.68億美元，占比19.59%）。

其中，產(chǎn)品收入主要來(lái)源于iPhone（1377.81億美元）、Mac（286.22億美元）、iPad（237.24億美元）以及可穿戴/家居及配件（306.2億美元）等的產(chǎn)品銷售。需要注意的是，可穿戴/家居和配件收入占比逐年提升，而iPhone銷售收入近年來(lái)總體呈下降趨勢(shì)，但仍然是蘋果公司的主要收入來(lái)源（占比50.19%）。

此外，服務(wù)（包括廣告、AppleCare、數(shù)字內(nèi)容和其他服務(wù)）所帶來(lái)的營(yíng)業(yè)收入近年來(lái)占比也在不斷提升。

小米集團(tuán)——收入主要來(lái)源于智能手機(jī)（占比61.9%）、IoT與生活消費(fèi)產(chǎn)品（主要指掃地機(jī)器人、智能電視及筆記本電腦等，占比27.4%）、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)（占比9.7%）以及其他業(yè)務(wù)（占比1%）。

與蘋果公司類似，小米集團(tuán)互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)收入占比近年來(lái)也呈逐步上升趨勢(shì)。2020年互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)收入237.55億元，主要由兩部分構(gòu)成：127億元來(lái)自于廣告服務(wù)，110.55億元來(lái)自于增值服務(wù)（指游戲分發(fā)業(yè)務(wù)和其他）。

得益于小米生態(tài)鏈品類的不斷導(dǎo)入，小米集團(tuán)近年來(lái)IoT與生活消費(fèi)產(chǎn)品占比逐年提升，而智能手機(jī)業(yè)務(wù)占比呈逐年下降趨勢(shì)。2020年手機(jī)業(yè)務(wù)占比回升，主要得益于搶占了部分華為市場(chǎng)份額，以及中高端手機(jī)占比提升所帶來(lái)的ASP提升。

傳音控股——收入主要來(lái)源于手機(jī)業(yè)務(wù)（占比94.96%），此外，還包括2.92%的其他主營(yíng)業(yè)務(wù)（主要包括3C配件和家電以及移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)）和2.12%的其他業(yè)務(wù)（租賃收入）。

其中，手機(jī)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)源于智能機(jī)業(yè)務(wù)（占總收入比重77.74%）和功能機(jī)（占總收入比重17.22%）。

與蘋果公司（收入主要來(lái)源于美洲、歐洲、中國(guó)等地區(qū)）和小米集團(tuán)（收入主要來(lái)源于中國(guó)、印度等）不同的是，得益于新興市場(chǎng)（主要為非洲，此外還包括南亞、東南亞、中東和南美等）近年來(lái)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，以及通信基礎(chǔ)設(shè)施的不斷完善，傳音控股來(lái)自智能手機(jī)的業(yè)務(wù)占比近年來(lái)不斷提升。

• 成長(zhǎng)性分析

從近幾個(gè)季度收入增速變動(dòng)情況來(lái)看，2018年整體下滑，而2020年開始復(fù)蘇。2018年整體增速呈下降趨勢(shì)，主要是受全球智能手機(jī)出貨量下降影響較大。2020年增速開始回升，2021年一季度更是創(chuàng)下新高。其中，蘋果公司和小米集團(tuán)主要是受5G手機(jī)新機(jī)型推動(dòng)，同時(shí)在海外高端市場(chǎng)上擠占了部分華為份額；傳音控股則主要是由于新興市場(chǎng)的開拓帶來(lái)的收入增長(zhǎng)。

從增速上來(lái)看，傳音控股>小米集團(tuán)>蘋果公司。造成差異的原因，主要是源于各自業(yè)務(wù)基本盤不同：

蘋果公司——收入主要來(lái)源于歐洲和美洲地區(qū)。由于這部分地區(qū)經(jīng)濟(jì)比較發(fā)達(dá)，智能手機(jī)滲透率已高，智能手機(jī)市場(chǎng)已趨于飽和并逐漸轉(zhuǎn)為存量市場(chǎng)，因此整體增速不高。

小米集團(tuán)——國(guó)內(nèi)和國(guó)外收入幾乎平分秋色，2020年境外收入占比49.78%，其中境外收入主要來(lái)自于印度市場(chǎng)。由于南亞市場(chǎng)智能手機(jī)滲透率較低，加上近年來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快，因而來(lái)自境外的收入增速遠(yuǎn)高于國(guó)內(nèi)。（對(duì)于小米占據(jù)的市場(chǎng)，我們需要持續(xù)跟蹤研究，因從市場(chǎng)來(lái)看，向上打可以有高端手機(jī)提升空間、向下打可以搶占印度等發(fā)展中市場(chǎng)，增長(zhǎng)路徑階梯較多） 

傳音控股——收入主要來(lái)源于非洲市場(chǎng)，2020年占比60.7%。由于近年來(lái)非洲經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，通信基礎(chǔ)設(shè)施逐步完善，智能手機(jī)滲透率快速提升。

五、產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力分析

1、毛利率方面——蘋果公司>傳音控股>小米集團(tuán)。差異主要來(lái)源于各自的產(chǎn)品策略不同。

蘋果走的是“高端”路線，聚焦全球高端機(jī)市場(chǎng)，憑借其精良的做工和流暢的操作系統(tǒng)，更能獲得技術(shù)和品牌溢價(jià)；而小米走的是“高性價(jià)比”路線，堅(jiān)持低毛利定價(jià)策略，做“感動(dòng)人心、價(jià)格厚道”的好產(chǎn)品，致力于做大眾的品牌。

需要注意的是，雖然傳音控股定位于廣大發(fā)展中的下沉市場(chǎng)，但是由于其產(chǎn)品采購(gòu)原材料相對(duì)廉價(jià)，同時(shí)產(chǎn)品售價(jià)采取固定比例加成模式（約為20%），因而其毛利反而比小米還高。

從趨勢(shì)上看，蘋果公司毛利率變動(dòng)十分平穩(wěn)，基本維持在38%左右。充分體現(xiàn)了其對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的掌控能力，可以將成本變動(dòng)轉(zhuǎn)移給產(chǎn)業(yè)鏈上下游，維持自身穩(wěn)固的毛利。

小米集團(tuán)毛利率穩(wěn)中有升，一方面是由于毛利較高的IoT與生活消費(fèi)產(chǎn)品業(yè)務(wù)占比提升；另一方面則是由于高端機(jī)市場(chǎng)的不斷突破，打破原有價(jià)格區(qū)間，手機(jī)業(yè)務(wù)整體毛利率也有所提升。

傳音控股相對(duì)而言毛利率波動(dòng)比較大，且近兩年毛利率有所下降，主要由于其產(chǎn)品成本端主要為人民幣計(jì)價(jià)成本，而產(chǎn)品售價(jià)以美元計(jì)價(jià)，因而受匯率波動(dòng)影響較大。

• 凈利率方面

需要注意的是，根據(jù)小米集團(tuán)年報(bào)，2020年小米集團(tuán)硬件綜合稅后凈利率小于1%，再一次兌現(xiàn)了“硬件綜合稅后凈利率永遠(yuǎn)不超過5%”的承諾。

此外，盡管傳音控股毛利率較小米集團(tuán)高出不少，但就凈利率而言整體相差并不大。造成差異的主要原因在于銷售費(fèi)用率。

由于傳音控股以非洲和新興市場(chǎng)為主陣地，產(chǎn)品以線下銷售為主。為提升品牌知名度、完善銷售網(wǎng)絡(luò)以及加大在新興市場(chǎng)的拓展力度，需要在終端銷售市場(chǎng)不斷加大廣告宣傳及品牌推廣的投入，因而銷售費(fèi)用率較高。

而小米集團(tuán)得益于完善的線上渠道優(yōu)勢(shì)，線上手機(jī)出貨占比較高，加上較高的品牌知名度，因而銷售費(fèi)用占比較低。

而從季度波動(dòng)性上來(lái)看，蘋果公司波動(dòng)高于小米和傳音。這種差異主要來(lái)源于收入的季節(jié)性波動(dòng)，每年四季度收入增加較多，攤薄了運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，因而凈利潤(rùn)較高。而小米集團(tuán)和傳音控股由于收入的季節(jié)性波動(dòng)不太明顯，因而凈利率波動(dòng)相對(duì)較少。

• 資本支出分析

從資本支出角度來(lái)看，2020年小米集團(tuán)資本性支出占收入比重為4.8%，遠(yuǎn)高于蘋果公司的2.66%和傳音控股的0.84%。