“在與沽空機(jī)構(gòu)對抗過程中，他們在暗處，我們在明處。”——科通芯城董事長康敬偉。
兩次沽空，三天暴跌，83億港元市值蒸發(fā)。科通芯城在與做空機(jī)構(gòu)的過招中付出了慘痛的代價。
6月1日，遭遇做空機(jī)構(gòu)狙擊的第三個交易日，科通芯城（0400.HK）仍未挽救股價下跌。截至收盤報4.37港元，跌幅達(dá)26.92%。
這是繼5月22日下午2點(diǎn)烽火研究發(fā)布針對科通芯城的做空報告后，科通芯城股價連續(xù)第三個交易日大幅下跌。此前，5月22日和5月31日，科通芯城股價已分別下跌22%和23%。
沽空前，科通芯城市值148.2億港元，最新市值64.75億港元，市值兩日半蒸發(fā)83.45億港元。
21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者試圖按時間軸，還原這場科正在發(fā)生中的科通芯城“攻防戰(zhàn)”。
烽火狼煙 ：做空粉墨登場——5月22日下午2點(diǎn)
5月22日下午2點(diǎn)左右，科通芯城狙擊戰(zhàn)打響。
一家名為烽火研究的機(jī)構(gòu)發(fā)布了一份名為《科通芯城（400.HK）橫跨 10 年的世紀(jì)騙案》的做空報告。
在報告中，烽火研究表示，“經(jīng)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，科通芯城不但夸大收入及凈利潤，其線上平臺Cogobuy.com 及所謂的“中國最大的硬件創(chuàng)新平臺”硬蛋也完全是一個騙局。”烽火科技甚至在報告的末尾表示，“對比現(xiàn)時（5月22日）股價有 95%的下跌空間。”
烽火研究的沽空報告主要從七個方面對科通芯城進(jìn)行了質(zhì)疑：
1.線上平臺Cogobuy.com流量近零、缺少維護(hù)更新。
2.工商檔案與披露數(shù)字有重大差異，工商檔案所引申的收入數(shù)字僅僅是年報披露的收入的四成。質(zhì)疑科通芯城虛增收入及利潤。
3. 增長率及回報率遠(yuǎn)超行業(yè)，但通過線上平臺情況，質(zhì)疑高增長是虛構(gòu)。
4. 凈利潤與現(xiàn)金流 19 億人民幣的差距。
5. 可疑的股本回購而回購的股份大多來自數(shù)個戶口，是為配合高位減持。
6.于美國上市并惡名昭彰的前身 Cogo Group，科通芯城前身Cogo Group劣跡斑斑。
7.無產(chǎn)業(yè)投資者問津的配售。科通芯城在 2016 年 9 月完成配售新股。雖然有大股東的保底，理論上除了在大股東破產(chǎn)的情況下投資者才會得虧損，但該次配售仍然認(rèn)購不足，更沒有任何產(chǎn)業(yè)投資者的認(rèn)購，顯示了產(chǎn)業(yè)投資者對科通芯城悲觀的態(tài)度。
?。P(guān)于第一份做空報告的詳細(xì)主要內(nèi)容可見本文最后。）
科通芯城披掛迎戰(zhàn)之一：緊急停牌——5月22日下午2點(diǎn)49分
5月22日，在報告發(fā)布后，科通芯城股價隨即大跌，從9.85港元下跌至7.8港元后臨時停牌，當(dāng)日跌幅達(dá)到22%。
對手已經(jīng)出招，科通芯城不得不接。
5月22日下午，科通芯城發(fā)布短暫停牌公告稱，公司股份已自5月22日下午2時49分起于香港聯(lián)交所短暫停牌。
公告稱，公司現(xiàn)正就該報告尋求專業(yè)意見，將以澄清公告的形式回應(yīng)烽火研究進(jìn)行的虛假指控，公告將盡快刊發(fā)。
科通芯城同時表示，烽火研究可能在公司的股票中具有投資，可以通過股價變動而獲得巨大利益。
科通芯城披掛迎戰(zhàn)之二：開緊急電話會議 向公安報警——5月22日下午4點(diǎn)
“在與沽空機(jī)構(gòu)對抗過程中，他們在暗處，我們在明處。”科通芯城董事長康敬偉說。
目前已經(jīng)向深圳警方報警，康敬偉稱。
5月22日，下午4點(diǎn)，科通芯城召開了緊急電話會議澄清“烽火研究”沽空機(jī)構(gòu)報告內(nèi)容，董事長康敬偉在高鐵上組織了電話會議。
據(jù)《證券時報》引述官康敬偉回應(yīng), “終于收到第一份沽空報告”, 認(rèn)為對方假裝研究機(jī)構(gòu)設(shè)于國內(nèi),公司已經(jīng)第一時間向深圳警方報案,同時會堅(jiān)定進(jìn)行回購。
《經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)》5月22日晚間的一則報道中描述了電話會議的情形：
下午4點(diǎn)，科通芯城召開緊急投資者電話會議，董事長康敬偉表示，公司此前已經(jīng)預(yù)料到會有機(jī)構(gòu)針對科網(wǎng)股進(jìn)行做空，目前已經(jīng)向深圳警方報警。
“我相信如果這是一家真正中國國內(nèi)的做空機(jī)構(gòu)，或者有中國人參與，我相信警方會很快有結(jié)果。” 康敬偉說。
康敬偉在會議中說，公司的訂單來源多樣化，可以通過微信、傳真、網(wǎng)頁與郵件等等多個方式下單，公司在2014年7月上市時，已經(jīng)有60%的訂單需求來自移動端，并不一定全部通過網(wǎng)站。
“中興、比亞迪等很多中國知名的大企業(yè)都是我們的客戶” 康敬偉說，公司的供應(yīng)商來自世界500強(qiáng)企業(yè)。
“雖然cocobuy.ocm是個網(wǎng)頁，但我們客戶所有的訂單和流量(不一定)要經(jīng)過這個網(wǎng)頁的。我們通過影響企業(yè)的關(guān)鍵人，去影響對方企業(yè)的采購，我們所理解的電商，是數(shù)據(jù)而不是在網(wǎng)上下單這樣一種形態(tài)，” 康敬偉說。
“在與沽空機(jī)構(gòu)對抗過程中，他們在暗處，我們在明處。他們使用的數(shù)據(jù)與資料不需要任何嚴(yán)謹(jǐn)考慮，比如沒有證明他們是從哪里獲得我們的工商信息，因?yàn)楹芎唵?，所有工商?shù)據(jù)如果是公開信息，難道我們的審計(jì)師連這點(diǎn)都不知道嗎？” 康敬偉反問道。
康敬偉在會議中表示，對沽空報告回應(yīng)的方法很簡單，下午兩點(diǎn)鐘事件發(fā)生，公司四點(diǎn)面向公眾開會，會議結(jié)束后，公司會和審計(jì)師一起，通過對數(shù)據(jù)的驗(yàn)證，告訴大家數(shù)據(jù)的真實(shí)性。
科通芯城披掛迎戰(zhàn)之三：再開電話會議 合作伙伴聲援——5月23日晚
5月23日晚間，科通芯城再次組織了面向投資者和媒體的電話會議，并邀請了主要客戶和供應(yīng)商來對質(zhì)疑進(jìn)行澄清。
據(jù)悉，搜狗CEO王小川、博通高級渠道總監(jiān)Frank Liang、前奇虎360副總裁沈海寅、海信寬帶銷售負(fù)責(zé)人、華三集團(tuán)供應(yīng)鏈負(fù)責(zé)人等科通芯城的部分合作伙伴，參會詳談了與科通芯城之間的業(yè)務(wù)合作。
據(jù)《證券時報》報道，電話會議中，華三集團(tuán)供應(yīng)鏈負(fù)責(zé)人表示，華三與科通芯城之間有超過十年的合作關(guān)系，雙方合作愉快。
海信寬帶銷售負(fù)責(zé)人稱，兩公司合作將近八年時間，科通芯城是海信寬帶光模塊、機(jī)頂盒產(chǎn)品所需芯片的戰(zhàn)略供應(yīng)商。
科通芯城的上游公司，美國博通高級渠道總監(jiān)Frank Liang表示：“博通的業(yè)務(wù)在中國有很重要的一部分是通過代理商銷售，博通在中國有三家代理商，科通芯城是最主要代理商，雙方自2001年開始合作，交易主要發(fā)生在中國香港，科通芯城是博通在中國市場的重要合作伙伴。”
搜狗CEO王小川也參加了電話會議，事實(shí)上搜狗與科通芯城并無直接合作。王小川表示，他與科通芯城接觸多年，對這個事有一些了解，他認(rèn)為用B2C的流量標(biāo)準(zhǔn)來看科通芯城的網(wǎng)站，是有失偏頗的。
科通芯城披掛迎戰(zhàn)之四：發(fā)澄清公告 逐條反駁做空指控——5月29日23點(diǎn)
5月29日晚間，經(jīng)過近一周的準(zhǔn)備，科通芯城公布了澄清公告。針對烽火研究的七方面質(zhì)疑做了一一澄清和反駁。并公布股票將于5月31日復(fù)牌。
第一是關(guān)于沽空機(jī)構(gòu)提到國家工商管理總局與公司披露數(shù)字的重大差異，科通芯城回應(yīng)指，主要由于集團(tuán)的大部分交易在香港進(jìn)行并以美元結(jié)算，且入帳為于香港產(chǎn)生的收入。與此同時，集團(tuán)于內(nèi)地?fù)碛?1間營運(yùn)附屬公司，而沽空機(jī)構(gòu)僅引用6間附屬公司的工商檔案，具誤導(dǎo)性。根據(jù)公司的財(cái)務(wù)報表，截至2014年、2015年及2016年度，在香港產(chǎn)生的收入比重分別為96%、94%及92%，余下均為在內(nèi)地產(chǎn)生的收入。
第二是關(guān)于報告指出集團(tuán)的線上平臺從不更新、無法瀏覽一周及流量接近零的指控?？仆ㄐ境腔貞?yīng)指，報告惡意把最低的每日人次，說成是每月人次，而實(shí)情是集團(tuán)平臺每月估計(jì)人次是21萬，為報告所說的5400人次的39倍左右，并且遠(yuǎn)高于該報告引用的其他據(jù)稱同行公司，例如萬聯(lián)芯城(xlxmall.com)及硬之城(Allchip.com)。就Cogobuy.com網(wǎng)站“從不更新”方面，亦為錯誤及具誤導(dǎo)性。公司持續(xù)更新數(shù)據(jù)庫，更新的內(nèi)容包括最小存貨單位、關(guān)鍵人士聯(lián)絡(luò)方式及其他交易數(shù)據(jù)等，當(dāng)有新的產(chǎn)品線，也會及時更新網(wǎng)頁，但該等更新并不影響首頁。因此，遵循許多網(wǎng)站的做法，公司已保持Cogobuy.com的首頁及布局一致。至于網(wǎng)頁運(yùn)營故障，乃系統(tǒng)升級及加密所致，而絕大部分網(wǎng)頁于大多數(shù)地區(qū)仍能全面運(yùn)行，公司已聯(lián)繫服務(wù)提供商并已解決問題。
第三是關(guān)于財(cái)務(wù)表現(xiàn)遠(yuǎn)超同行。科通芯城強(qiáng)調(diào)，“社交+O2O”為公司經(jīng)營的獨(dú)特業(yè)務(wù)模式，因此，難以作出任何直接比較。
第四是關(guān)于凈利潤與現(xiàn)金流19億元人民幣的差距方面，主要由于營運(yùn)資金變動扣除收購的影響所致，并可全面對帳及已于公司年報披露。
第五是關(guān)于“可疑的股本回購而回購的股份大多來自數(shù)個戶口”，公司回應(yīng)指，進(jìn)行的股份回購符合上市規(guī)則的所有適用規(guī)定，通過獨(dú)立第三方經(jīng)紀(jì)人(包括中信建投(國際)證券有限公司及海通國際證券有限公司)下達(dá)的指示進(jìn)行的場內(nèi)股份回購。
第六是關(guān)于“于美國上市的前身Cogo Group”，公司稱業(yè)務(wù)的歷史及發(fā)展已于招股章程內(nèi)詳細(xì)載列。公司相關(guān)前身業(yè)務(wù)的若干實(shí)體，由康敬偉于2012年以7800萬美元從優(yōu)創(chuàng)收購，而公司于2014年上市后，康敬偉逐漸抽身優(yōu)創(chuàng)的事務(wù)，不再持有優(yōu)創(chuàng)任何權(quán)益。
第七是關(guān)于“股份配售認(rèn)購不足且無產(chǎn)業(yè)投資者認(rèn)購”，公司回應(yīng)配售乃針對若干大型獨(dú)立機(jī)構(gòu)投資者，而并非產(chǎn)業(yè)相關(guān)投資者，完全忽略有些公司可能并不希望可能存在競爭的人士成為其股東的事實(shí)。
最后，科通芯城表示，已向深圳警方報案，以及保留對該報告作者采取法律行動的全部權(quán)利?？仆ㄐ境怯痔岬?，愿意邀請烽火研究以及其調(diào)研總監(jiān)到公司參觀，以更好地了解公司戰(zhàn)略、業(yè)務(wù)布局及經(jīng)營狀況。
烽火狼煙再起：做空狙擊第二波來襲——5月31復(fù)牌當(dāng)日凌晨
或令科通芯城沒有想到的是，在5月31日（復(fù)牌當(dāng)日）凌晨，對手烽火研究針對科通芯城的澄清公告再度發(fā)布報告，進(jìn)行了反駁。
烽火研究在《科通芯城（400.HK）橫跨 10 年的世紀(jì)騙案-第二波》中，再次就第一份沽空報告中的七個方面質(zhì)疑進(jìn)行了闡述以及就科通芯城的澄清報告內(nèi)容進(jìn)行了反駁。
以下為第二份做空報告中的部分內(nèi)容。
烽火研究否認(rèn)“惡意把最低的每日人次說成是每月人次”。烽火研究指出，科通芯城澄清公告中所指的“公司大部分商業(yè)需求均來自手機(jī)應(yīng)用程序”中的“手機(jī)應(yīng)用程序”是微信內(nèi)一個名為“芯云”的官方服務(wù)賬號，進(jìn)一步指出微信官方服務(wù)賬號產(chǎn)生216.5億元的總商品交易額令人難以信服，并指出該賬號缺少日常維護(hù)，部分功能混亂，以及帖子閱讀數(shù)量少。
烽火研究質(zhì)疑如果科通芯城僅僅是一家線下分銷商，它又如何擁有此等高速增長率及如此大量中小型客戶的業(yè)務(wù)？最重要的是，為何科通芯城可以享受極高估值而其可比公司市盈率僅在 10 倍左右？隨后，烽火研究再度質(zhì)疑了科通芯城收入中的中小型客戶的真實(shí)性。
在烽火研究看來，科通芯城的澄清公告中并未解釋凈利潤和調(diào)整后的現(xiàn)金流有接近 19 億元人民幣的差異的原因，而是列出” 經(jīng)營活動所產(chǎn)生非一般公認(rèn)會計(jì)準(zhǔn)則凈現(xiàn)金”的數(shù)字，并說明該數(shù)字為 2.854 億元人民幣，與審計(jì)報表上的經(jīng)營活動所用現(xiàn)金凈額有 8.549 億元人民幣的差異。烽火研究質(zhì)疑為何公司雖然多番強(qiáng)調(diào)審計(jì)報表的作用，但反而不采用經(jīng)審計(jì)的數(shù)字，而采用一個未經(jīng)審計(jì)的”非一般公認(rèn)會計(jì)準(zhǔn)則”數(shù)字。
科通芯城最后決戰(zhàn)：大股東提議派息——5月31日上午8點(diǎn)
5月31日上午八時，科通芯城再度公告稱，考慮發(fā)放半年年度股息或全年度股息。公告披露，公司控股股東、執(zhí)行董事長官康敬偉已通知董事會，考慮宣告就截止2017年6月30日6個月或2017年12月31日12個月的財(cái)政年度發(fā)放半年度股息或全年度股息。
科通芯城錯過最佳反擊時機(jī)？
5月31日科通芯城（復(fù)牌，股價一度漲5%，但好景不長，股價很快就迅疾跳水，午后跌幅一度高達(dá)25%，盤中低見5.75港元/股。截至收盤，股價為5.98港元/每股，跌幅為23.33%。
6月1日，科通芯城股價繼續(xù)下跌，截至收盤報4.37港元，跌幅達(dá)26.92%。至此，科通芯城股價在遭遇沽空報告后已經(jīng)連續(xù)三個交易日大幅下跌。
沽空前，科通芯城市值148.2億港元，最新市值64.75億港元，市值兩日半蒸發(fā)83.45億港元。
一位北京地區(qū)的投行人士表示，科通芯城股價5月31日和6月1日的連續(xù)下跌，是因?yàn)槌吻鍒蟾娴牧Χ炔粔?，沒有向市場充分就質(zhì)疑內(nèi)容澄清，反駁的理由也不足夠充分。
“科通芯城錯過了一次最好的反擊機(jī)會。”該投行人士表示。
值得一提的是，目前仍有機(jī)構(gòu)后市看好科通芯城。富瑞發(fā)表研究報告指出，科通芯城的回應(yīng)是令管理層早前的說法更合理。沽空報告中主要的一點(diǎn)為科通芯城的收人與國家工商行政管理總局(SAIC)的備案并不吻合。而畢馬威的一份報告顯示集團(tuán)92%的收入是源于中國以外地方，即不在SAIC的備案的記錄內(nèi)。富瑞給予科通芯城“買入”評級，目標(biāo)價15港元。
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第一次做空報告主要內(nèi)容：
1.一個從不更新、無法瀏覽一周及流量接近零的線上平臺
從4月18日至4月26日，Cogobuy.com 一直無法瀏覽更無任何維護(hù)。獨(dú)立的網(wǎng)頁流量及排名提供者均顯示 Cogobuy.com 及硬蛋網(wǎng)相比其對手在流量排名靠后。Cogobuy.com 自 2014年上市起鮮有更新，并充滿漏洞和錯誤。所謂的創(chuàng)業(yè)家物聯(lián)網(wǎng)平臺硬蛋網(wǎng)充滿看似由內(nèi)部員工所偽造的假項(xiàng)目。
2.工商檔案與披露數(shù)字有重大差異
烽火研究取得了科通芯城的工商檔案，并發(fā)現(xiàn)其工商檔案上的收入數(shù)字與年報上披露的收入數(shù)年有重大差異。工商檔案所引申的收入數(shù)字僅僅是年報披露的收入的四成。質(zhì)疑科通芯城虛增收入及利潤。
3.表現(xiàn)遠(yuǎn)超行業(yè)，增長率及回報率也是同行望塵莫及
科通芯城的股本回報率近四年來一直在 20%左右，遠(yuǎn)高于同行及很多的其他行業(yè)。其收入和凈利潤的增長率也是遠(yuǎn)勝同行?？仆ㄐ境侵赋銎涓咴鲩L率是因?yàn)榫€上平臺的一站式服務(wù)帶動，但烽火研究質(zhì)疑線上平臺只是一個騙局，質(zhì)疑高速的增長是虛構(gòu)的。
4.凈利潤與現(xiàn)金流 19 億人民幣的差距
即使在凈利潤的高速增長下，公司的經(jīng)營現(xiàn)金流大多是負(fù)數(shù)及遠(yuǎn)少于凈利潤。從 2011 至 2016 年，科通芯城的凈利潤總額為 12.3 億人民幣，但其調(diào)整后經(jīng)營活動所得現(xiàn)金僅為負(fù) 6.7億人民幣。相差的 19.0 億人民幣大多是由貿(mào)易及其他應(yīng)收款與存貨組成，而貿(mào)易及其他應(yīng)收款與存貨的增長率比凈利潤的增長率還要高?？仆ㄐ境堑那吧?，Cogo Group 亦有類似的現(xiàn)象。
5.可疑的股本回購而回購的股份大多來自數(shù)個戶口
公司一直使用高價回購股份作為回報股東的借口，但CCASS 的分析顯示大部份的股份回購其實(shí)只是來自數(shù)個戶口。這些戶口究竟與科通芯城的控股股東有什么關(guān)連讓人高度懷疑。烽火研究質(zhì)疑高價股份回購是用來協(xié)助控股股東的友好人士高位減持。
6.于美國上市并惡名昭彰的前身 Cogo Group
大部份今天科通芯城的資產(chǎn)也是來自其前身 Cogo Group。Cogo Group 于 2004 年于美國納斯達(dá)克借殼上市。其后控股股東在 Cogo Group 業(yè)績蒸蒸日上時從 72.6%減持至 32.4%。我們在期間發(fā)現(xiàn)眾多可疑的交易來將現(xiàn)金從上市公司轉(zhuǎn)移。經(jīng)歷多番資產(chǎn)剝離，今天 Cogo Group 尚在極度不流通的美國場外柜臺交易系統(tǒng)(OTCBB)中進(jìn)行交易，股價更低于 0.1 美元，不足當(dāng)年歷史高位的百分之一。
7.無產(chǎn)業(yè)投資者問津的配售
科通芯城在 2016 年 9 月完成配售新股。雖然有大股東的保底，理論上除了在大股東破產(chǎn)的情況下投資者才會錄得虧損，但該次配售仍然認(rèn)購不足，更沒有任何產(chǎn)業(yè)投資者的認(rèn)購，顯示了產(chǎn)業(yè)投資者對科通芯城悲觀的態(tài)度。
