中國(guó)智能手機(jī)制造商小米在香港的IPO發(fā)行價(jià)，最終定在了價(jià)格區(qū)間的下限——17港元/股，位于17港元至22港元定價(jià)區(qū)間的最低端。

　　

　　事實(shí)上，小米從上周一（6月25日）開(kāi)始招股以來(lái)，市場(chǎng)反應(yīng)并不如預(yù)期火爆。截止28日招股結(jié)束，小米公開(kāi)發(fā)售部分超額認(rèn)購(gòu)逾8倍，凍資金額230億港元，認(rèn)購(gòu)人數(shù)11萬(wàn)，和平安好醫(yī)生的650倍認(rèn)購(gòu)相比并不理想。

　　

　　考慮到最近亞洲金融市場(chǎng)以及中國(guó)科技股的表現(xiàn)，那些期待高估值的企業(yè)可能感到失望。在小米之后，映客、美團(tuán)點(diǎn)評(píng)、滴滴、斗魚(yú)、騰訊音樂(lè)、獵聘、創(chuàng)夢(mèng)天地、同程藝龍等新科技公司都扎堆赴港IPO，小米的定價(jià)、估值以及未來(lái)二級(jí)市場(chǎng)的走勢(shì)將提供借鑒。

　　

　　不過(guò)，國(guó)金證券(6.860, -0.25, -3.52%)分析師唐川似乎不看好小米走勢(shì)，盡管作為“米粉”，他仍給小米給出了減持評(píng)級(jí)，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)16港元。

　　

　　

　　小米公司將新股發(fā)行價(jià)確定在區(qū)間的低位，公司估值約為540億美元。這是自市面上流傳的小米1000億美元估值之后，跌至750億美元，再跌至550億美元的最終數(shù)字。值得注意的是，這一估值與2014年底小米第五輪融資時(shí)450億美元的估值相距不遠(yuǎn)。

　　

　　而在定價(jià)方面，多位投行人士透露，截至6月28日招股結(jié)束，小米公開(kāi)發(fā)售部分累計(jì)獲得約11萬(wàn)人認(rèn)購(gòu)，超額認(rèn)購(gòu)倍數(shù)達(dá)到約8.5倍，凍結(jié)資金接近230億港元。定價(jià)在17港元，位于發(fā)行價(jià)格區(qū)間17-22港元的底部。此前有券商表示，小米超額認(rèn)購(gòu)100倍問(wèn)題并不大，甚至有大個(gè)別券商認(rèn)為，保守估計(jì)至少會(huì)超額認(rèn)購(gòu)200倍左右。

　　

　　小米這次香港IPO全球發(fā)售股份數(shù)為21.8億股，由此計(jì)算，小米融資額亦進(jìn)一步縮減至約371億港元。

　　

　　小米招股價(jià)對(duì)應(yīng)今年市盈率39.6倍，2019年預(yù)測(cè)市盈率（PE）則為22.7倍，而蘋果及騰訊2019年預(yù)測(cè)PE分別為14.8倍及36.7倍。小米董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官雷軍此前表示，定價(jià)會(huì)做出讓利，讓普通投資者都有錢賺。

　　

　　此次小米IPO招股可謂是一波三折，充滿了戲劇性。作為新經(jīng)濟(jì)“超級(jí)獨(dú)角獸”，小米從宣布啟動(dòng)上市起就倍受關(guān)注，基石投資者對(duì)小米尤其看好，競(jìng)爭(zhēng)十分激烈。小米從30余家最終入圍者中選擇了7家基石投資者，它們共同出資5.495億美元認(rèn)購(gòu)小米，最終勝出是因?yàn)樵诋a(chǎn)業(yè)布局、全球化、物聯(lián)網(wǎng)、貿(mào)易物流等領(lǐng)域和小米有合作前景，與小米戰(zhàn)略可產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。

　　

　　隨后，李嘉誠(chéng)確認(rèn)斥資3000萬(wàn)美元認(rèn)購(gòu)小米股票，馬云、馬化騰以個(gè)人身份下單認(rèn)購(gòu)，金額在數(shù)千萬(wàn)至上億美元不等，為小米IPO再添一把火。

　　

　　

　　小米原計(jì)劃成為首家發(fā)行CDR的企業(yè)，但卻推遲了發(fā)行計(jì)劃。

　　

　　作為首家同股不同權(quán)的準(zhǔn)上市企業(yè)，小米曾有創(chuàng)造CDR排隊(duì)12天即上會(huì)的歷史紀(jì)錄，然而小米卻在本該證監(jiān)會(huì)對(duì)其發(fā)行申報(bào)文件進(jìn)行審核的19日發(fā)表聲明，稱將推遲CDR發(fā)行。在此前的預(yù)披露文件中，證監(jiān)會(huì)向小米提出了84個(gè)問(wèn)題，其中就小米的估值、主營(yíng)業(yè)務(wù)以及合規(guī)性等各方面進(jìn)行了詢問(wèn)。

　　

　　公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示今年一季度小米智能手機(jī)收入占比67.5%，而互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)僅9.4%，這一比例在前3年都未超過(guò)10%，而雷軍此前多次表示小米是互聯(lián)網(wǎng)公司，最近一次官方表態(tài)是在5月初的公開(kāi)信中，他堅(jiān)定地認(rèn)為，“小米不是單純的硬件公司，而是創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的互聯(lián)網(wǎng)公司。”

　　

　　雷軍曾表示，“小米是世界上獨(dú)一無(wú)二的既可以做硬件、又可以做新零售，還可以做互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的‘新物種’。”

　　

　　“過(guò)去八年很多輪的私募融資，投資者都給了我們很高的估值，三年半以前那輪估值達(dá)到450億美元。”雷軍強(qiáng)調(diào)，小米的盈利模式就是依靠高性價(jià)比的硬件，聚集大量的用戶，并以互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的模式實(shí)現(xiàn)變現(xiàn)。然而根據(jù)公司提交的招股書顯示，智能手機(jī)銷售仍是小米收入的主要來(lái)源，過(guò)去三年，智能手機(jī)貢獻(xiàn)的總收入占比分別達(dá)到80.4%、71.3%、70.3%。

　　

　　在二級(jí)市場(chǎng)上，受中美貿(mào)易糾紛，全球股市大跌，市場(chǎng)不確性大增，恐慌情緒嚴(yán)重，前期登陸港股的新經(jīng)濟(jì)公司屢屢破發(fā)，透支了投資者信心。諸多因素也影響了小米的招股節(jié)奏，雖然小米在首日就已完成了超募，但后續(xù)卻受到“遇冷”、“觀望”、“抽飛”等擔(dān)憂。

　　

　　今年以來(lái)三只代表性的新經(jīng)濟(jì)股票閱文集團(tuán)、易鑫及眾安在線股價(jià)持續(xù)大幅下挫，讓投資者心有余悸。

　　

　　尤其是平安好醫(yī)生上市后遭遇滑鐵盧，讓很多投資者擔(dān)憂小米上市后的表現(xiàn)。有基金經(jīng)理指出，小米估值偏高，投資者整體情緒偏向謹(jǐn)慎。平安好醫(yī)生上市穩(wěn)價(jià)期于5月26日正式結(jié)束后，次日收盤直線下跌3.2%。相比上市當(dāng)日最高點(diǎn)的58.7港元，股價(jià)下跌20%，與54.8港元的招股價(jià)相比，則蒸發(fā)了14%。截至6月29日收盤，平安好醫(yī)生的股價(jià)下挫至50港元/股。

　　

　　眾安在線作為國(guó)內(nèi)首家互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)公司，去年自9月28日以發(fā)行價(jià)59.7港元/股在港上市，上市初期股價(jià)接連暴漲，盤中曾飆升至97.8港元的高位，市值甚至一度高達(dá)1400億港元。然而，好景不長(zhǎng)，截至6月29日收盤，眾安在線下跌至49.55港元/股，市值已大幅縮水至728億港元。
 

　　

　　去年11月8日，騰訊旗下的閱文集團(tuán)在港交所掛牌上市，股價(jià)曾一度站上100港元，市值接近1000億港元。6月29日收盤，報(bào)73.7港元/股，市值跌至668億港元，蒸發(fā)逾300億港元。

　　

　　目前，小米、映客、美團(tuán)點(diǎn)評(píng)、滴滴、斗魚(yú)、騰訊音樂(lè)、獵聘、創(chuàng)夢(mèng)天地、同程藝龍等企業(yè)都扎堆赴港上市，小米作為“先行者”或提供很多借鑒。

　　

　　國(guó)金證券給出“減持”評(píng)級(jí)

　　

　　小米到底值多少錢是市場(chǎng)關(guān)注的一個(gè)焦點(diǎn)。

　　

　　國(guó)金證券研究所研究總監(jiān)唐川在最新發(fā)布的研報(bào)中表示，基于基本面估值，對(duì)小米集團(tuán)給予“減持”評(píng)級(jí)，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)16港元。他還稱，每股18.82港元是目前小米估值的上限。

　　

　　“我算是一個(gè)資深的米粉，喜歡并享受小米的產(chǎn)品和服務(wù)。小米無(wú)疑是近十年中國(guó)涌現(xiàn)出來(lái)的最優(yōu)秀公司之一，未來(lái)很有機(jī)會(huì)成長(zhǎng)為一家偉大的企業(yè)。”唐川指出，然而，好公司和好股票之間還隔著一道估值。再加上早期股東的減持壓力，目前得出的是一個(gè)“減持”的評(píng)級(jí)。

　　

　　唐川從成長(zhǎng)性來(lái)分析，指出全球在科技硬件、互聯(lián)網(wǎng)和新零售方面的龍頭企業(yè)作為PEG估值的參考。剔除PEG偏高的三星和亞馬遜之外，得出全球可比公司平均PEG為1.15。按小米2018-20年36.7%的預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)C(jī)AGR（復(fù)合年均增長(zhǎng)率），可計(jì)算出42.2倍的2018年P(guān)E，進(jìn)而得出4213億港元市值或每股18.82港元，這是目前小米估值的上限。

　　

　　從現(xiàn)金流角度來(lái)看，在10.6%的WACC和1%的永續(xù)增長(zhǎng)率假設(shè)下，得出小米的企業(yè)價(jià)值為3397億港元或每股15.18港元的合理價(jià)值。

　　

　　采用分部加總法（SOTP），從不同業(yè)務(wù)角度來(lái)測(cè)算一下估值水平。唐川認(rèn)為，目前小米最重要的業(yè)務(wù)還是智能手機(jī)。在智能手機(jī)部分，唐川選取了15倍的預(yù)測(cè)PE，略低于蘋果的16倍。國(guó)金證券看好IOT與生活用品業(yè)務(wù)的前景及其對(duì)中國(guó)消費(fèi)產(chǎn)業(yè)鏈的推動(dòng)作用，給出了較為樂(lè)觀的50倍預(yù)測(cè)PE（以電商公司平均估值為基準(zhǔn)）?；ヂ?lián)網(wǎng)服務(wù)方面，參考港股和A股相關(guān)企業(yè)的估值水平，給出40倍的預(yù)測(cè)PE。其他業(yè)務(wù)給與10倍預(yù)測(cè)PE。在這個(gè)框架下，小米的企業(yè)價(jià)值為3133億港元，相當(dāng)于每股14.01港元。

　　

　　綜上而論，國(guó)金證券對(duì)小米給與了“減持”的評(píng)級(jí)，12個(gè)月目標(biāo)價(jià)為港幣16元，相當(dāng)于35.9倍2018年P(guān)E。對(duì)于小米IPO后的股價(jià)表現(xiàn)，唐川預(yù)計(jì)，在上市6個(gè)月后將面臨早期VC和PE股東減持的巨大壓力。這是因?yàn)樾∶自跉v史上共有九輪優(yōu)先股融資，合計(jì)融資金額達(dá)15.8億美元。